4月20日晚，中国证监会发布《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》（下称《指导意见》），对备受市场关注的限售股解禁进行规范。

　　在A股市场出现破发、破净、A股与H股价格倒挂的“三破”现象之后，证监会对影响股市价格的限售股，规范之意十分迫切。这对广大中小投资者而言，也是一个积极的政策信号。

　　稍缓限售股解禁冲击之痛

　　此次《指导意见》对限售股解禁减持立下“八条铁律”，核心有两条，即第三条“持有解除限售存量股份的股东预计未来一个月内公开出售解除限售存量股份的数量超过该公司股份总数1%的，应当通过证券交易所大宗交易系统转让所持股份”；第五条“上市公司的控股股东在该公司的年报、半年报公告前30日内不得转让解除限售存量股份”。前一条意在减缓限售股解禁对二级市场造成直接冲击，后一条意在减少内幕交易，使信息更加透明。

　　专家认为，《指导意见》有三大亮点：

　　第一，一并解决股改前后所有限售股的解禁难题。众所周知，限售股不仅是个存量问题，还是个增量问题。股改之后，新股不断上市导致限售股不减反增。2005年5月股改刚启动时，A股市场股份共计为6700亿股，其中流通股2100亿股，非流通股4600亿股，流通股和非流通股之比约为31：69；如今股改基本结束，通过不断的解禁向二级市场释放，可在目前约17100多亿股A股中，流通股5100亿股，非流通股12000亿股，流通股和非流通股之比竟反而为30：70。管理层考虑到了增量限售股，希望以此条例对所有限售股进行规范。

　　第二，另辟市场进行大宗交易，可以减少对于二级市场的估值困扰，使普通投资者稍缓抽血之痛，也可以试行中国式的做市商制度。《指导意见》的本质是以做市商的方式，要求解禁大股东与机构投资者承担一定的责任。相对而言，机构的博弈能力比较强，接单之后，必须要能在二级市场抛得掉，或者是找到对解禁公司股票感兴趣的股权投资者。据记者统计发现，从4月1日至今，上证所的大宗交易数据共包含25只个股，成交价均为大宗交易的当日最低价。并且，那些狂炒滥赌的ST股可能会找不到机构接盘，这从今天盘面ST股票大部分跌停便可得到印证。

　　券商作为交易所的会员，可以进行大宗交易，类似境外成熟市场做市商的角色。由于券商具有承销资格，故而对于上市公司存量股份的公开发售，可以发挥承销作用。券商会从庞大的存量股份转让中获利。《指导意见》发布首日，市场震荡，而券商股飘红，说明市场普遍认可这一消息对于券商是个重大利好。

　　第三，大宗交易制度对于国资与外资的股权转让提供了一个宽阔的平台。按照《指导意见》的精神，证券交易所将出台配套细则，进一步规范大宗交易系统的转让规定，做出允许通过证券公司公开发售存量股份等的制度安排，为已获得流通权的股份提供高效的转让平台。今后几年可能出现企业并购高峰期，股权转让将层出不穷，大宗交易制度意在鼓励机构之间的股权交易，为限售股找到新出路，一劳永逸地解决限售股对于二级市场的冲击。

　　完善规则如何落到实处

　　专家认为，《指导意见》是一个为市场补漏纠偏的政策，但任何政策不可能十全十美，疏漏之处难免，可能会被钻空子。

　　第一，限额过于宽松，限售股东可以通过在1%的比例以下进行反复操作。根据大宗交易规则，受让方在顺利过户后，即可随时在二级市场抛售。限售存量股股东可以很容易找到“受让方”，在大宗交易市场选择多家机构接盘，如果每家机构持有不超过总股本的1%，则可以同时在二级市场抛售，二级市场压力仍然较大。大宗交易系统不是一个类似于代办股份转让的独立运行的封闭系统，不是真正的做市商，只是为了避免大宗交易冲击当天股价而实施的一个附加的交易过户途径。有机构将此举比作机场值机的团体办票柜台，虽然能减少对其它办票柜台的压力，但不减少安检系统的压力。

　　第二，该政策的出台会改变限售股股东的预期，从而想尽办法钻政策漏洞，提前套现。由于担心今后有更加从紧的解禁措施出台，而市场也普遍预期政府将继续出台诸如降低印花税，规范再融资和实施融资融券等措施，限售股股东可能会想方设法加快解禁步伐。由于大部分限售股股东持股成本极低，每股5毛成本、“零成本”屡见不鲜，股市大跌虽然对限售股股东利益有影响，仍不妨碍他们获取厚利。

　　因此，从完善市场规则、体现市场公平的长远角度看，《指导意见》还只是向这一目标迈出的积极一步。